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　　本报告导读★◈◈：北方国际000065）Q3归母净利润下降19.5%★◈◈，毛利率同比提升★◈◈，经营现金流显著改善★◈◈，焦煤与风电项目稳定运营★◈◈。公司将持续扩大海外优质电力资产布局★◈◈。投资要点★◈◈：维持增持★◈◈。因2025年焦煤市场价格下降★◈◈，下调预测2025-2027年EPS至0.72/0.81/0.88(原1.03/1.13/1.23)元同比-26.1%/11.9%/8.7%★◈◈。考虑投建营项目稳定性★◈◈，给予公司2025年21.9倍PE★◈◈，对应维持目标价15.76元★◈◈。Q3归母净利润下降19.5%★◈◈，毛利率同比提升★◈◈。(1)2025Q1~Q3营收99.2亿元★◈◈，同比降29.8%(2025Q1~Q3增-27.2/-42.9/-14.2%swag台湾官网★◈◈，2024Q1~Q4增4.6/-3.7/-12.3/-27.7%)★◈◈。2025Q1~Q3归母净利润4.85亿元降36.0%(2025Q1~Q3增-33.0/-52.0/-19.5%★◈◈，2024Q1~Q4增36.1/-10.7/15.9/28.3%)★◈◈，主要由于报告期内蒙古矿山工程一体化项目毛利与2024年同期相比有所下降导致★◈◈；扣非归母净利润4.8亿元降39.5%★◈◈。(2)2025Q1~Q3毛利率14.2%(+2.5pct)★◈◈，期间费用率8.3%(+3.0pct)★◈◈，归母净利率4.9%(-0.47pct)★◈◈，加权ROE5.0%(-3.6pct)★◈◈，资产负债率56.9%(-2.1pct)★◈◈。(3)应收账款38.3亿元同比下降5.2%★◈◈，减值转回0.13亿元(2024年同期计提0.42亿元)★◈◈。Q3经营现金流显著改善★◈◈，焦煤与风电项目稳定运营★◈◈。(1)2025Q1~Q3经营净现金流9.0亿元(2024年同期-4.6亿元)★◈◈，其中Q1~Q3为3.3/-1.9/7.5亿元(2024Q1~Q4为3.4/-7.2/-0.73/11.1亿元)★◈◈。(2)2025前3季度新签项目合同4.7亿美元同比下降39%★◈◈，其中Q3新签6425万美元同比增长7.1%★◈◈。(3)2025前3季度克罗地亚风电项目发电2.89亿度★◈◈，同比增长7.8%★◈◈。同时★◈◈，公司正积极拓展绿证交易与虚拟电厂等新型收益渠道★◈◈，进一步增强电力板块的盈利弹性与战略价值★◈◈。(4)2025前3季度蒙古矿山一体化项目采矿量2910万方同比下降12.8%★◈◈，运输量298万吨同比下降30.4%★◈◈，过货量186万吨同比下降61.6%★◈◈，焦煤销售量376万吨同比下降6.9%★◈◈。将持续扩大海外优质电力资产布局★◈◈，定增获深交所审核通过★◈◈。(1)截至9月30日★◈◈，孟加拉博杜阿卡利燃煤电站项目EPC工程建设形象进度完成99.80%★◈◈，其中1号机组于9月30日顺利通过可靠性运行试验★◈◈，公司正在推动2号机组尽早开展可靠性运行试验★◈◈。(2)公司将持续扩大海外优质电力资产布局★◈◈，不断获取更多具备长期收益潜力的新能源投资标的★◈◈；同步探索储能项目投资★◈◈，以及加大现有电力运营项目配套储能设施投资力度★◈◈，完善电力运营产业链★◈◈，提升资产效率与收益稳定性★◈◈。(3)公司定增于2025年10月22日获深交所通过审核★◈◈，后续将履行证监会注册程序★◈◈。风险提示★◈◈：地缘政治风险★◈◈、焦煤价格波动等★◈◈。

　　事件★◈◈：2025年前三季度★◈◈，公司实现营业收入81.88亿元★◈◈，同比增加6.34%★◈◈；实现归母净利润4.20亿元★◈◈，同比减少23.86%★◈◈；实现扣非归母净利润3.96亿元★◈◈，同比减少26.58%★◈◈；2025年单三季度★◈◈，公司实现营业收入26.85亿元★◈◈，同比增加0.05%★◈◈；实现归母净利润0.90亿元swag台湾官网★◈◈，同比减少44.69%★◈◈；实现扣非归母净利润0.86亿元★◈◈，同比减少48.41%★◈◈。1★◈◈、基本盘稳健★◈◈，新业务逐步拓展基本盘业务订单能见度高swag台湾官网★◈◈，收入确定性较强★◈◈，其中★◈◈，工具板块★◈◈：多功能电动工OPE等品类在欧洲市场推广顺利★◈◈，有望贡献新增量★◈◈；家电板块★◈◈：呈现“海外并购提速★◈◈、国内头部厂商加速出海”趋势★◈◈，公司在伊莱克斯★◈◈、飞利浦★◈◈、江森等国内外头部客户中★◈◈，合作与规模稳步拓展★◈◈，市场份额持续提升★◈◈。新业务市场拓展逐步突破★◈◈，公司预计伴随需求提升逐步贡献业绩增量★◈◈，其中★◈◈，数字能源板块★◈◈：处于市场拓展关键阶段★◈◈，新旧动能转换期★◈◈，伴随品牌整机产品加速推广★◈◈，工商储和户储在欧洲及亚太地区获得突破★◈◈，将逐步贡献业绩★◈◈，Q3环比快速增长★◈◈，未来板块收入体谅有望超过基本盘业务★◈◈；智能汽车板块★◈◈：主要产品包含充电桩及新能源汽车激光雷达电机bifa·必发(唯一)中国官方网站★◈◈，后者与国内头部厂商深度绑定★◈◈，牢占第一梯队★◈◈，市场份额稳中有升★◈◈，充电设备已通过海外头部汽车厂商认证★◈◈，有望持续贡献业绩增量★◈◈；机器人板块★◈◈：公司重要战略方向★◈◈，处于投入阶段★◈◈。炒菜机器人已进入批量交付阶段★◈◈，服务机器人方案份额稳定★◈◈；人形机器人领域bifa·必发(唯一)中国官方网站★◈◈，公司是国内最早雄心被电机自研自产自销的公司之一bifa·必发(唯一)中国官方网站★◈◈，提供空心杯电机或整体的执行器组件等多累产品★◈◈，目前样品及小批量量产持续交付中★◈◈，同时公司从空心杯电机切入灵巧手领域★◈◈，以自研空心杯电机为核心★◈◈，打造高精度★◈◈、强耐用的机器人“手指关节模组”★◈◈。2★◈◈、毛利率下降费用率上升★◈◈，盈利能力下滑前三季度毛利率21.98%★◈◈，同比下降1.73pct★◈◈，主要包含两大原因★◈◈，其一因关税政策导致订单转移★◈◈，原材料跨境转运带来成本上升★◈◈，其二为行业竞争加剧导致产品定价承压★◈◈。我们认为前者属于短期因素★◈◈，根据公司调研公告★◈◈，目前海外整体设计产能占比约40%★◈◈，受招工及订单形态原因综合利用率约7-8成★◈◈，目前越南2期处于竣工期★◈◈，预计明年中期贡献新增产能★◈◈，伴随企业海外扩产进展也有望逐步缓解★◈◈；后者由于行业竞争影响非主观因素调节★◈◈，我们认为主要依靠后期高毛利新产品的结构调整带来毛利率提升★◈◈。前三季度期间费用率16.18%★◈◈，同比增长1.27pct★◈◈，费用率持续提升★◈◈，主要系收入增速放缓★◈◈，此外股权激励费用增加0.77亿元★◈◈，创新业务市场投入加大有关★◈◈。3★◈◈、投资建议★◈◈：公司受关税和行业竞争态势影响★◈◈，整体营收增速和毛利率水平均低于我们此前的预期★◈◈，考虑公司海外二期明年爬产★◈◈，基本盘业务确定性强★◈◈，创新型业务提供增长动能★◈◈，调整盈利预测★◈◈，预计公司2025-2027年收入分别由118.8/137.4/160.3亿元调整为110.5/127.2/149.2亿元★◈◈，每股收益分别由0.64/0.77/0.93元调整为0.46/0.59/0.81元★◈◈，对应2025年11月19日13.19元/股收盘价PE分别为29.4/22.6/16.6倍★◈◈，维持“买入”评级★◈◈。4★◈◈、风险提示★◈◈：业务推广不及预期★◈◈；海外不确定因素影响★◈◈；市场竞争加剧毛利率下滑★◈◈；系统性风险★◈◈。

　　事件★◈◈：2025年10月27日★◈◈，联化科技002250）发布2025年三季报★◈◈。公司2025年前三季度收入为47.18亿元★◈◈，同比上升8.25%★◈◈；归母净利润为3.16亿元★◈◈，同比上升871.65%★◈◈；扣非归母净利润为3.00亿元★◈◈，同比上升1504.44%★◈◈。对应公司3Q25营业收入为15.69亿元★◈◈，环比下降4.34%★◈◈；归母净利润为0.92亿元★◈◈，环比下降47.26%★◈◈。点评★◈◈：公司盈利能力改善★◈◈，业绩表现超市场预期★◈◈。2025年前三季度公司销售毛利率为25.96%★◈◈，同比上升3.25pcts★◈◈。我们认为其或与植保板块毛利率提升以及英国基地经营情况改善有关★◈◈。根据ifind数据显示★◈◈，1H25公司英国子公司LianhetechHoldcoLimited收入为4.74亿元★◈◈，同比下降0.20亿元★◈◈，利润为0.68亿元★◈◈，同比上升1.74亿元★◈◈。费用方面★◈◈，2025年前三季度公司销售费用同比下降1.12%★◈◈，销售费用率为0.47%★◈◈，同比下降0.04pcts★◈◈；财务费用同比下降153.55%★◈◈，财务费用率为-0.61%★◈◈，同比下降1.85pcts★◈◈；管理费用同比下降1.96%★◈◈，管理费用率为10.83%swag台湾官网★◈◈，同比下降1.13pcts★◈◈；研发费用同比上升11.06%★◈◈，研发费用率为5.06%★◈◈，同比上升0.13pcts★◈◈。公司各项活动产生的现金流净额波动较大★◈◈。2025年前三季度公司经营性活动产生的现金流净额为9.17亿元★◈◈，同比下降0.60%★◈◈；投资活动产生的现金流净额为-2.46亿元★◈◈，同比上升48.23%★◈◈；筹资活动产生的现金流净额为-7.51亿元★◈◈，同比下降1122.11%★◈◈。期末现金及等价物余额为9.08亿元★◈◈，同比下降17.86%★◈◈。应收账款同比上升58.38%★◈◈，应收账款周转率同比有所下降★◈◈，从2024年同期的4.01次下降到3.25次★◈◈；存货同比上升6.04%★◈◈，存货周转率同比有所上升★◈◈，从2024年同期的1.38次上升到1.44次bifa·必发(唯一)中国官方网站★◈◈。新能源业务进展顺利★◈◈，未来有望逐步贡献增量★◈◈。根据公司2025年10月30日投资者纪要披露★◈◈，公司的新能源业务相关产品在按计划进行客户沟通★◈◈、项目研发★◈◈、质量体系建设等工作★◈◈。目前公司以电解液等产品为切入点★◈◈，逐步进入新能源行业★◈◈。公司对管道内产品进行了技术梳理★◈◈，并着手对相关技术进行更新升级★◈◈，以满足未来新能源市场竞争的需要★◈◈。2025年公司新能源业务营业收入有望实现突破★◈◈。根据公司2025年9月3日投资者交流纪要披露★◈◈，前公司已实现电解液产品的稳定供应★◈◈，并逐步提升产量★◈◈。在此基础上★◈◈，公司新能源系列产品包括电解质主盐产品★◈◈、正极材料等均实现稳定的商业化交付★◈◈。我们看好公司新能源产品领域的厚积薄发★◈◈，板块未来有望逐步贡献利润★◈◈。投资建议★◈◈：我们预计联化科技2025-2027年收入分别为68.82/79.49/90.29亿元★◈◈，同比增长21.2%/15.5%/13.6%★◈◈，归母净利润分别为4.09/5.81/7.27亿元★◈◈，同比增长296.7%/41.9%/25.3%swag台湾官网★◈◈，对应EPS分别为0.44/0.63/0.79元★◈◈。结合公司11月19日收盘价★◈◈，对应PE分别为31/22/17倍★◈◈。我们看好公司新能源产品领域的厚积薄发★◈◈，板块未来有望逐步贡献利润★◈◈，维持“买入”评级★◈◈。风险提示★◈◈：宏观经济波动的风险★◈◈；环保安全的风险★◈◈；原材料价格波动的风险★◈◈；研发风险

　　事件描述10月31日★◈◈，中恒电气002364）新加坡全资子公司旗下合资公司SuperXDigitalPowerPte.Ltd.宣布针对海外市场率先发布两款800V直流供电(800VDC)SuperXPanama-800VDC新建方案和SuperXAurora-800VDC改造方案★◈◈。事件点评推出800VDC新建和改造方案★◈◈，系统端到端效率最高可提至98.5%★◈◈。SuperXPanama-800VDC产品面向新建AIDC的端到端直流解决方案★◈◈，SuperXAurora-800VDC适配现有数据中心的改造及升级直流解决方案★◈◈，因此无论是新建的超大规模AI工厂★◈◈，还是已投入运营的传统数据中心★◈◈，均可通过适配路径实现供电架构的代际升级★◈◈。通过“DC-to-Chip”直流直供模式★◈◈，800VDC方案将转换环节从4–5次减少至1–2次★◈◈，系统端到端效率最高可提升至98.5%★◈◈，铜材用量能减少45%以上★◈◈。HVDC方案先行者★◈◈，未来业绩增长可期★◈◈。2025年前三季度★◈◈，公司实现营收14.2亿元★◈◈，同比+20.3%★◈◈；实现归母净利润0.7亿元★◈◈，同比-15.6%★◈◈。Q3单季度★◈◈，公司实现营收5.3亿元★◈◈，同比+32.0%★◈◈，环比+4.8%★◈◈；实现归母净利润0.3亿元★◈◈，同比+39.7%★◈◈，环比-7.7%★◈◈。公司为国内HVDC龙头企业★◈◈，以新加坡子公司为依托★◈◈，海外业务持续扩展★◈◈。我们预计未来随着单机柜功率不断提升★◈◈，国内外高压直流方案的渗透率有望不断提升★◈◈，带动公司业绩持续增长★◈◈。投资建议我们预计公司2025-2027年EPS分别为0.27/0.62/0.92★◈◈，对应公司11月18日收盘价★◈◈，2025-2027年PE分别为85.9/37.1/24.9★◈◈，维持“买入-B”评级★◈◈。风险提示包含但不限于以下风险★◈◈：订单不及预期风险★◈◈、宏观经济政策风险★◈◈、竞争加剧风险★◈◈、人才流失风险★◈◈、汇率波动风险等★◈◈。

　　投资要点高速交换机★◈◈、AI服务器拉动高端PCB需求持续释放★◈◈。高速交换机与AI服务器等新兴计算场景对高端PCB的结构性需求持续释放★◈◈，公司前三季度实现营收135.12亿元★◈◈，同比+49.96%★◈◈；归母净利润达27.18亿元★◈◈，同比+47.03%★◈◈；单Q3实现营收50.19亿元★◈◈，同比+39.92%★◈◈，环比+12.62%★◈◈；归母净利润10.35亿元★◈◈，同比+46.25%★◈◈，环比+12.44%★◈◈。机柜PCB正交背板加速落地bifa·必发(唯一)中国官方网站★◈◈，打开新市场空间★◈◈。PCB正交背板高密度互联能力强★◈◈，能够满足多模块数据交互需求★◈◈；布线路径短且规整★◈◈，减少串扰和信号反射★◈◈，能适配高频★◈◈、高速信号传输场景★◈◈；大幅压缩系统体积★◈◈，空间利用率提升★◈◈，适合机架式★◈◈、紧凑型设备设计★◈◈；垂直布局形成自然风道★◈◈，配合散热孔设计★◈◈，利于模块散热★◈◈，保障系统长期稳定运行★◈◈。PCB正交背板能够适配复杂系统的模块化搭建需求★◈◈，机柜PCB正交背板方案有望加速落地★◈◈。持续投入资本开支bifa·必发(唯一)中国官方网站bifa·必发(唯一)中国官方网站★◈◈，产能陆续释放★◈◈。2025年前三季度公司固定资产★◈◈、无形资产和其他长期资产支付的现金约21.04亿★◈◈，2024年Q4规划的43亿新建人工智能芯片配套高端印制电路板扩产项目在今年6月启动★◈◈，预计明年下半年开始投产★◈◈，更好的配合满足客户对高速运算服务器★◈◈、人工智能等新兴计算场景对高端印制电路板的中长期需求★◈◈；沪士泰国生产基地在今年Q2进入小规模量产阶段★◈◈，在AI服务器和交换机等应用领域陆续取得客户的正式认可★◈◈，产能将逐步释放★◈◈。投资建议★◈◈：我们预计公司2025/2026/2027年营收为188.1/242.6/304.2亿元★◈◈，归母净利润为38.1/53.2/67.8亿元★◈◈，维持“买入”评级★◈◈。风险提示★◈◈：市场竞争加剧★◈◈；原材料价格上涨风险★◈◈，行业周期性波动风险★◈◈。

　　事件★◈◈：2025Q1-3年公司收入/归母净利润分别为45.01/1.68亿元(同比-5.38%/-73.17%)★◈◈；25Q3公司收入/归母净利润分别为17.49/0.79亿元(同比-5.91%/-72.58%)★◈◈。收入略有承压★◈◈，关注新品表现★◈◈。产品上★◈◈，从三季度表现来看★◈◈，公司全坚果产品增长较好★◈◈，花生果增长良好★◈◈，另外香菜味瓜子仁也有潜力★◈◈，鲜切薯条持续推进★◈◈，魔芋加快拓展★◈◈，冰淇淋产品储备新品★◈◈、布局渠道★◈◈。公司对这些品类采用类合伙的模式★◈◈，通过向合伙人赋权★◈◈，让合伙人独立经营★◈◈、决策★◈◈，更加灵活地参与市场竞争★◈◈，以扩大品类规模★◈◈。渠道上★◈◈，目前零食量贩渠道和会员店等新渠道的占比有较大提升★◈◈，推出了更多适合上述渠道的新品★◈◈，其中零食量贩渠道9月份单月销售已突破9,000万元★◈◈，增长较快★◈◈。公司在山姆上架新品琥珀核桃仁★◈◈，后续还会有其他产品上架★◈◈；公司与盒马合作和共创了一些定制产品★◈◈，包括核桃乳★◈◈、联名产品和风味坚果等★◈◈，第三季度销售增长较好★◈◈。利润率有所承压★◈◈，费用率投放加大★◈◈。25Q3公司毛利率/净利率同比-8.59/-10.99pct至24.52%/4.57%★◈◈；毛利率下降主要系原材料成本影响★◈◈。目前葵花籽原料采购价格比上一采购季价格有一些下降★◈◈，葵花籽原料采购仍在持续进行中★◈◈。销售费用率/管理费用率/财务费用率同比+2.29/+0.58/+0.71pct至10.15%/4.53%/1.55%★◈◈。投资建议★◈◈：产品层面★◈◈，随着公司瓜子产品不断向海外及国内低线市场渗透★◈◈，坚果系列产品积极拓宽销售渠道★◈◈；魔芋★◈◈、花生果等新品有望贡献增量★◈◈。渠道层面★◈◈，随着公司持续拓展县城经销商★◈◈，坚定把握零食量贩渠道红利★◈◈，同步进行渠道精耕★◈◈，“百万终端”计划有望稳步推进★◈◈。根据25Q3财报★◈◈，我们预计全年业绩仍承压★◈◈，因此我们调整盈利预测★◈◈，预计公司25-27年实现营收为69/74/78亿元(前值为74/78/82亿元)★◈◈，同比-3%/+7%/+6%★◈◈；归母净利润为3.5/6.4/8.0亿元(前值为7.2/8.5/9.2亿元)★◈◈，同比-59%/+85%/+23%★◈◈，对应PE分别为33X/18X/14Xswag台湾官网★◈◈，长期看公司仍有望提升业务增长质量★◈◈，26-27年有望回归正增通道swag台湾官网★◈◈，维持“买入”评级★◈◈。风险提示★◈◈：行业竞争加剧风险★◈◈；渠道拓展不及预期风险★◈◈；原材料价格波动等风险★◈◈。

　　近日★◈◈，金沃股份300984）发布2025年三季报★◈◈。25Q1-Q3公司实现营收9.30亿元★◈◈，同比增长10.56%★◈◈；实现归母净利润3734.32万元★◈◈，同比增长74.83%★◈◈；实现扣非净利润3426.23万元★◈◈，同比增长61.07%★◈◈。

　　Q3业绩平稳增长★◈◈，盈利能力有所修复★◈◈。公司Q3营收达到3.16亿元★◈◈，同比/环比+15.98%/-0.37%★◈◈；实现归母1187.40万元★◈◈，同比/环比+44.25%/-9.76%★◈◈；扣非1091.98万元★◈◈，同比/环比+11.79%/-4.58%★◈◈。Q3毛利率15.45%★◈◈，同比+1.03pct★◈◈；净利率3.75%swag台湾官网★◈◈，同比+0.73pct★◈◈。盈利能力有所修复★◈◈，主要得益于公司持续根据产品特点探索产品加工最佳工艺路线★◈◈，在稳定质量的前提下提升生产效率及材料利用率★◈◈。

　　深化全球市场布局★◈◈，加速产能扩张★◈◈。公司国际化战略深入推进★◈◈，产品成功打入欧洲★◈◈、美洲★◈◈、亚洲等多个国际市场★◈◈。同时★◈◈，公司通过在香港和在新加坡设立两家子公司★◈◈，进一步完善全球销售网络布局★◈◈。产能建设方面★◈◈，“高速锻件智能制造项目”于2025年4月竣工投产★◈◈，“轴承套圈热处理生产线月完工★◈◈。同时公司发布定增计划★◈◈，拟募资不超过7.21亿元★◈◈，用于(1)新增年产5.4亿件轴承套圈产能(2)新增年产3.3万吨锻件生产能力(3)补充流动资金★◈◈。新项目的陆续投产将为公司未来发展提供有力支撑★◈◈。

　　积极布局新兴业务★◈◈，丝杠与绝缘轴承双线推进★◈◈。公司重点布局丝杠零部件和绝缘轴承套圈两大新产品线★◈◈。其中★◈◈，丝杠零部件业务已完成螺母加工产线建设★◈◈，滚柱和主丝杠的产能建设正在有序推进★◈◈；绝缘轴承套圈研发成果显著★◈◈，目前送样和验证工作★◈◈、产线建设工作均有序推进★◈◈。此外★◈◈，公司持续强化在精锻★◈◈、精切★◈◈、车削★◈◈、磨削★◈◈、热处理★◈◈、精磨等全工艺流程的技术积累★◈◈，建立了完整的研发体系★◈◈，且已通过多项质量管理体系认证★◈◈，为产品竞争力提供了坚实保障★◈◈。

　　短期★◈◈，随着新项目逐步进入量产阶段★◈◈，公司业绩有望实现持续增长★◈◈，同时人形机器人零部件领域有望实现较快突破★◈◈；中长期★◈◈，在电动汽车高压化趋势下★◈◈，公司有望凭借绝缘轴承套圈等产品进一步打开增长空间bifa·必发(唯一)中国官方网站★◈◈。

　　事项★◈◈：近期★◈◈，公司发布25Q3业绩★◈◈。25年前三季度公司实现收入46.30亿元(+11.82%)★◈◈，归母净利润8.00亿元(+12.66%)★◈◈，扣非归母净利润7.28亿元(+9.74%)★◈◈。25Q3公司实现收入14.42亿元(-0.09%)★◈◈，归母净利润1.83亿元(-13.46%)★◈◈，扣非归母净利润1.62亿元(-24.75%)★◈◈。评论★◈◈：小分子业务保持稳健★◈◈，盈利能力维持稳健★◈◈，2025年前三季度★◈◈，公司小分子CDMO业务收入基本持平★◈◈，毛利率47.0%★◈◈，是凯莱英002821）发展的重要根基和当前最大的业务组成部分★◈◈。从单三季度看★◈◈，公司小分子CDMO受到美国部分大制药公司的小分子管线调整影响★◈◈，收入有所波动★◈◈，但我们预计随着客户业务调整完成★◈◈，未来有望逐步回到良性增长轨道★◈◈。目前★◈◈，天津厂区产能处于紧张状态★◈◈，并已启动扩充新的API产能★◈◈，同时东北厂区处于正常利用率水平★◈◈。新兴业务增速表现亮眼★◈◈，中长期发展值得期待★◈◈。2025年前三季度★◈◈，公司新兴业务的收入同比增长71.9%★◈◈，毛利率提升10.6个百分点到30.6%★◈◈。我们预计★◈◈，随着规模效应持续体现★◈◈，未来两年新兴业务的毛利率将会持续提升★◈◈。化学大分子CDMO★◈◈：在化学大分子领域★◈◈，多肽★◈◈、寡核苷酸类等新分子类型药物的研发需求方兴未艾★◈◈，公司的新技术投入与交付能力持续提升★◈◈，前三季度收入同比增长超过150%★◈◈。生物大分子CDMO★◈◈：基于一体化的服务体系优势★◈◈，自24年开始生物大分子业务进入快速增长期★◈◈，并且ADC业务在海外开拓中成效显著★◈◈，新签订单中40%来自海外客户★◈◈。我们预计★◈◈，公司以偶联药物为核心的生物大分子CDMO有望实现效率和盈利能力的同步提升★◈◈。制剂CDMO★◈◈：公司以小分子制剂作为基本盘★◈◈，同时多元化的复杂制剂项目正在成为制剂CDMO的重要驱动力★◈◈。随着2025年β-内酰胺固体制剂预充针和卡氏瓶等新产能的陆续投产★◈◈，制剂CDMO业务有望再上台阶★◈◈。临床CRO★◈◈：随着创新药行业投融资逐步回暖★◈◈，以及公司在中后期项目承接和海外注册能力日益成熟★◈◈，CRO业务有望恢复稳健增长★◈◈。投资建议★◈◈：基于新兴业务持续快速发展★◈◈，我们上调2025-2027年公司归母净利润分别为11.77/14.48/17.58亿元(预测前值为11.70/14.04/17.00亿元)★◈◈，同比+24.1%/+23.0%/+21.4%★◈◈，EPS分别3.26/4.02/4.88元★◈◈。当前股价对应2025-2027年PE分别为28/23/19倍★◈◈。考虑到公司成长空间明确★◈◈，以及公司的综合竞争优势显著★◈◈，我们认为应适当给予较高的估值水平★◈◈，给予2026年30倍PE★◈◈，对应目标价格为120元★◈◈。维持“推荐”评级★◈◈。风险提示★◈◈：1★◈◈、公司CDMO产能建设进度不达预期★◈◈；2★◈◈、公司生物大分子CDMO业务拓展不及预期★◈◈；3★◈◈、化学大分子CDMO竞争加剧等★◈◈。

　　事件★◈◈：2025Q1-3年公司收入/归母净利润分别为18.08/1.73亿元(同比+2.05%/-19.51%)★◈◈；25Q3公司收入/归母净利润分别为6.85/0.61亿元(同比+6.55%/-14.77%)★◈◈。收入环比改善★◈◈，期待新品贡献增量★◈◈。25Q3收入环比改善★◈◈，利润仍有承压★◈◈。产品方面★◈◈，鱼制品保持稳健增长★◈◈，Q3销量创季度历史新高★◈◈；禽类制品引领健康升级★◈◈；豆制品推出新品零防腐剂★◈◈、低嘌呤周鲜鲜平江酱干★◈◈；蔬菜制品中魔芋持续初心★◈◈，推出麻酱魔芋京门爆肚★◈◈、魔芋干摸鱼★◈◈。全渠道融合★◈◈，拥抱新兴增长业态★◈◈。公司通过优势渠道打出产品“组合拳”★◈◈，超级大单品带动多品类增长★◈◈。1)零食渠道前三季度营收同比增长超50%★◈◈；2)美团★◈◈、饿了么★◈◈、京东等主流即时零售渠道表现良好★◈◈。利润率有所承压★◈◈，费用率投放加大★◈◈。25Q3公司毛利率/净利率同比-1.14/-2.35pct至28.93%/8.81%★◈◈。销售费用率/管理费用率/财务费用率同比+1.59/+0.44/+0.22pct至13.83%/3.85%/-0.06%★◈◈，销售费用整体延续增长★◈◈。投资建议★◈◈：产品端★◈◈，25年公司聚焦大单品劲仔深海鳀鱼★◈◈；第二/第三曲线鹌鹑蛋/豆干专注创新与品牌化★◈◈，多元化发展手撕肉干及魔芋★◈◈，丰富产品矩阵★◈◈；魔芋等新品不断推出★◈◈，建议关注新品放量情况★◈◈。渠道端★◈◈，传统流通渠道加强精耕★◈◈，现代型渠道聚焦核心高势能客户★◈◈，会员渠道实现突破★◈◈，保障零食渠道健康快速增长★◈◈。根据25Q3财报★◈◈，我们调整盈利预测★◈◈，预计25-27年营收为25/28/31亿元(前值为28/32/36亿元)★◈◈，同增3%/12%/10%★◈◈；归母净利润为2.5/3.1/3.7亿元(前值为3.3/3.8/4.4亿元)★◈◈，同比-16%/+27%/+18%★◈◈，对应PE分别为22/18/15X★◈◈，维持“买入”评级风险提示★◈◈：行业竞争加剧风险★◈◈；渠道拓展不及预期风险★◈◈；原材料价格波动等风险★◈◈。

　　中际旭创300308）2025年三季报点评—单季度业绩创新高★◈◈，硅光+1.6T推动盈利能力提升

　　核心观点★◈◈：2025年前三季度公司实现营业收入250.1亿元★◈◈，同比+44.4%★◈◈；实现归母净利润71.3亿元★◈◈，同比+90.05%★◈◈；实现毛利率40.7%★◈◈，同比+7.42ppts★◈◈。主要得益于800G光模块出货量保持强劲的季度环比增长★◈◈。同时1.6T光模块已于Q3开始逐步起量★◈◈，头部客户持续增加订单★◈◈。我们看好行业持续旺盛的需求★◈◈，同时公司在物料★◈◈、产能储备优势显著★◈◈，此外持续增长的1.6T/硅光产品占比将持续推动公司盈利能力表现★◈◈。因此我们给予公司目标价512元★◈◈，维持“买入”评级★◈◈。必发官网登录★◈◈！必发集团官网bifa必发官网